? 水泥行業2009年投資觀點:

? 水泥行業反轉尚需等待。今年四季度，水泥行業價跌量縮，1-10月水泥產量同比僅增2.7%，預計四季度和明年一季度行業盈利較差，08年海螺水泥和華新水泥盈利將低于預期。4萬億積極財政政策出臺后，09年基建成為拉動水泥需求的主要力量，在房地產需求下降的情況下，水泥行業需求可達6.7%。預計基建最快可于明年4、5月份啟動，下半年進入全面建設。09年全行業存在供給壓力，產能增速達8.2%。全年來看，水泥價格因需求不旺和成本下降將同比下降約10%，毛利率恐難提升，水泥行業盈利前低后高，全年盈利有望與08年持平，行業反轉尚需等待。

? 2009年行業盈利難言樂觀，但區域表現將有不同。西北四省基建需求確定且占比較大，龍頭企業市場份額高，四川地區災后重建，水泥需求旺盛，供給偏緊，兩區域水泥企業盈利會有一定增長。兩湖和京津唐地區產能增長較快，但落后產能淘汰空間較大且基建需求增長較快，企業盈利可基本持平于08年。華東華南地區受宏觀經濟和房地產業影響大，企業盈利不容樂觀，但龍頭企業表現會好于平均水平，盈利不會出現大幅下滑。

? 97-99年積極財政政策，短期促成反彈，但難改調整趨勢。97-99年行業產量增速3.4%-5.5%，行業盈利三年處于盈虧臨界，財政刺激前后沒有明顯改觀，主要水泥企業銷量增加，但價格和毛利率持續下跌，99年下半年主要上市公司盈利能力達到谷底，直至2000年，盈利才出現好轉。98年7月七項積極財政政策出臺后，海螺水泥H股股價在98年和99年出現了兩次大幅反彈，幅度均在100%以上，政策效果預期和基本面階段性反彈是支撐股價反彈的因素，但股價00年再次探底，01年初才進入反轉通道。

? 關注預期變化，把握反彈機會。

? 基本面最差的時候還未到來，而09年基建拉動的實際執行效果存在不確定性，本輪反彈至今，主要水泥公司估值已經達到合理范圍高端，較充分的反映了對政策利好的預期，建議獲利了結。

? 09年一季度，股價出現低點是再次介入的時機，09年市盈率合理波動區間12x-18x。基建、房地等財政刺激政策實施效果是改變市場預期并引發股價反彈的催化劑。

? 重點公司介紹海螺水泥

? 預計公司全年銷量近1億噸，同比增長10%，凈利潤同比增長約10%達到27億，全面攤薄每股收益1.6元，同比持平，低于我們預期10%。四季度價格同比上升5%，環比下降5%，毛利率環比基本持平，同比大幅下降，

? 維持海螺水泥09-10年盈利預測，09年凈利潤28.9億，2010年31.6億，每股收益分別為1.64元和1.79元。主要假設中，09年產量增長20%，價格下降8%，成本下降4%，毛利率25.2%

? 維持海螺水泥的A股“審慎推薦”，H股“中性”。雖然受到整個經濟和投資大環境的不利影響，華東華南地區09年將面臨激烈市場競爭，但海螺水泥卓越的管理能力和成本控制力使公司具備一抗風險能力，09年國家拉動基建所需大量高質量水泥供應也將使龍頭企業受益，此外，海螺水泥09年近一半新增產能在中西部地區，可在一定程度上緩解公司盈利增長的壓力。從財務指標來看，海螺水泥的償債能力較強、現金流充裕，在行業下行周期中可能會受益于行業整合。長期來看，海螺水泥持續較快成長能夠給投資者帶來穩健回報。